Набиуллина на заседании комитетов Госдумы: ставка 14%

Наиболее острым вопросом для депутатов стала разница между ставкой и инфляцией. Ставка составляет 14%, тогда как устойчивая инфляция оценивается в 5–6%. Разрыв в 8–9 процентных пунктов ЦБ объясняет двумя факторами. Первый — многолетняя высокая инфляция: в среднем с 2022 года она держалась на уровне 8,7%, что закрепило инфляционные ожидания на повышенных значениях. Второй — значительная доля льготных кредитов в экономике. Чтобы бюджетные расходы и льготное кредитование не перегревали спрос, рыночная часть кредитования должна быть ограничена высокой ставкой.

Однако пауза в снижении ставки обусловлена тремя причинами. Во-первых, атаки на нефтеперерабатывающие заводы, ЦОДы и логистические центры в летние месяцы ограничили производственные мощности, что требует сдерживать рост спроса до завершения восстановления. В-третьих, вклад бюджета в спрос оказался выше первоначальных прогнозов на текущий и ближайшие два года.

Опасения парламентариев по поводу «переохлаждения» экономики не подтвердились. С середины 2026 года наблюдаются признаки возобновления сдержанного роста. Банки нарастили финансирование компаний на 13 трлн рублей за 12 месяцев, а прибыль реального сектора держится на уровне 25 трлн рублей. Инвестиции поддерживаются на отметке 43 трлн рублей за период с июля 2025 по июнь 2026 года.

Структурная перестройка экономики создает неравномерную картину по отраслям: в цветной металлургии и части машиностроения растут показатели, тогда как лесная и угольная промышленность, а также черная металлургия сталкиваются с падением.

9 ноября 2026 года

Выступление

Добрый день, уважаемые коллеги!

Основные направления денежно-кредитной политики уже подробно обсуждались на заседаниях рабочей группы. Поэтому сегодня мне хотелось бы начать с самых острых вопросов, которые поднимали депутаты и о которых сейчас сказал Анатолий Геннадьевич (Аксаков. — Ред.). Но перед этим хочу поблагодарить депутатов за очень профессиональное, предметное и внимательное рассмотрение нашей политики. Об этом говорят и вопросы письменные, которые мы получили (мы направили уже ответы на них), и дискуссии на заседаниях рабочей группы. И я считаю очень полезным, что комитет приглашает к оценке текущей ситуации и в целом макроэкономической политики наших «смежников» – представителей Правительства. Полезным, потому что это дает возможность посмотреть на ситуацию более широко и с разных сторон и лучше понять, кто и что может сделать и делает в своей зоне ответственности. Задача денежно-кредитной политики – обеспечение ценовой стабильности как основы для устойчивого экономического роста. Мы понимаем, что ценовая стабильность очень важна для того, чтобы экономический рост был именно устойчивым в долгосрочной перспективе.

Если позволите, начну с того вопроса, который на заседаниях рабочей группы Анатолий Геннадьевич задавал как главный на первом же заседании рабочей группы, как один из основных, – о степени жесткости нашей политики, не чрезмерна ли она? Начну с того, почему наша ключевая ставка намного выше инфляции. Напомню: ключевая ставка – 14%, а инфляция, если брать ее устойчивую часть, без временных разовых факторов, о которых тоже сейчас говорил Анатолий Геннадьевич, мы оцениваем в 5–6%. Разрыв существенный – 8–9 процентных пунктов. Депутаты подчеркивали, что в других странах – это 1, 2, 3 процентных пункта, и такой вопрос задают: не означает ли это, что у нас чрезмерная жесткая денежно-кредитная политика?

Это действительно принципиальный момент. Если совсем кратко, то этот зазор в 8–9 пунктов отражает два фактора, который есть у нас сейчас и которого нет, наверное, в тех странах, с которыми нас сравнивают.

Первый – продолжительность инфляционного давления. Средняя инфляция с 2022 года, если взять среднюю – 8,7%. Это достаточно высокие цифры. И то, что инфляция уже несколько лет выше цели, это ведет к тому, что инфляционные ожидания людей и бизнеса закрепились на повышенном уровне. А высокие инфляционные ожидания они требуют более жесткой денежно-кредитной политики. Почему? Пока люди ожидают, что цены будут расти двузначными темпами, а это сейчас такие ожидания, то и ставки будут двузначными. Хоть по депозитам, хоть по облигациям. Потому что, если люди ожидают двузначную инфляцию, они смотрят, какие ставки по депозитам, для того, чтобы сберегать в банках. Они не могут быть ниже этих ожиданий, потому что никто не будет готов сберегать и давать в долг на длительное время под ставку, которая не компенсирует потери от будущей инфляции.

Второй фактор, который во много отличает нас, – большая доля льготных кредитов. В других странах, с которыми нас обычно сравнивают, либо совсем нет льготных кредитов, либо их доля сильно меньше. Чем больше эта доля, тем дороже должен быть кредит для всех остальных. Почему? Напомню тоже: инфляция отражает баланс спроса и предложения. Мы как Центральный банк влияем на спрос через кредит. Другой большой канал формирования спроса – бюджетные расходы, бюджетный дефицит. Чем больше денег поступает в экономику по бюджетному каналу, тем меньше должно – по кредитному каналу. Иначе будет высокая инфляция, стремительный рост цен и на потребительские товары, и на те инвестиционные товары, которые бизнес стремится купить, используя в том числе льготные кредиты. А если большая доля кредита выбирается через льготные программы, то рыночная часть должна быть более ограниченной – через высокие ставки. Кредит всегда подстраивается под бюджет, под тот объем приоритетных задач, которые решает Правительство. И мы это учитываем в своей политике по ставкам.

Тем не менее с июня прошлого года мы ставку существенно снизили – с 21 до 14%. Потому что спрос, который до этого сильно убежал вперед, постепенно стал балансироваться с предложением, которое продолжало расти. Мы оценивали, что к концу весны этого года спрос и предложение были практически сбалансированы. И устойчивая (та которая не зависит от разовых факторов, от НДС и так далее, о чем мы говорили) инфляция была только немногим больше 4%. И разрыв между ставкой и инфляцией тоже сократился.

Но в сентябре и октябре мы действительно даже не рассматривали снижение ставки. Только сохранение. Почему? На это есть три основные причины.

Первая – летом ситуация с инфляцией поменялась. Атаки на наши нефтеперерабатывающие заводы, другие промышленные предприятия, ЦОДы, логистические центры ограничили производственные возможности. Мы полагаем, что это временно, так как и сам бизнес, и Правительство прилагают колоссальные усилия для восстановления пострадавших объектов. Пока этот процесс восстановления не завершен, то спрос должен расти сдержанным темпом. О снижении ВВП экономики речи не идет, но чрезмерный рост спроса в текущих обстоятельствах он может ускорить инфляцию. Допустить этого нельзя. По мере восстановления мощностей, наряду с поступательным ростом производительности труда, это важно, этот риск будет убывать. И это откроет пространство для дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики, снижения ключевой ставки. Но не ранее этого.

Вторая причина: инфляционные ожидания, которые тоже в первой половине года снизились, а затем выросли из-за объективных причин.

И наконец, третья причина паузы в снижении ключевой ставки – более высокий вклад бюджета в спрос и в этом году, и в следующие 2 года, чем мы изначально ожидали. Но, хочу подчеркнуть, что действительно мы здесь с Правительством в тесном контакте. И естественно, взаимодействие происходит по линии денежно-кредитной политики, бюджетной политики и через обмен информации для того, чтобы политика у нас друг для друга была предсказуема, мы должны быть в постоянном контакте.

Каждая из этих трех причин, о которых я сказала, весома сама по себе. В сочетании они дают однозначный сигнал о том, что пока нельзя торопиться со снижением ключевой ставки. Это привело бы к обратным результатам – росту процентных ставок в экономике, росту цен, к новым сложностям для наших предприятий. Сложностей у них и так хватает. Начинать все сначала не просто не хотелось бы – это было бы непростительной ошибкой.

Теперь к другому острому вопросу – об опасениях так называемого переохлаждения экономики. Во время наших предыдущих встреч, весной, прошлой осенью, депутаты подчеркивали, что главное – не просто снизить инфляцию, но и не навредить возможностям экономики наращивать свой потенциал. Я полностью с этим согласна. Тем более что экономистам хорошо известны негативные последствия, когда есть затяжной период слабого спроса. Поэтому мы – как и любой другой центральный банк – тщательно просчитываем влияние наших решений на реальный сектор экономики, чтобы этого ни в коем случае не допустить. Показателями переохлаждения были бы рост безработицы, снижение реальных доходов населения и снижение инфляции ниже цели. Сейчас нет ничего из того, что говорило бы о переохлаждении экономики.

Что можно сказать о текущей ситуации? С середины года появляется все больше признаков возобновления сдержанного роста экономики. Рост происходит в том числе с опорой на банковское финансирование. Банки устойчивы, обладают необходимым запасом капитала. За последние 12 месяцев банки нарастили финансирование компаний на 13 трлн рублей (это кредит плюс покупка облигаций). Не рекордные цифры, но, согласитесь, немало.

Ставки все еще высокие, но ни в прошлом году, ни тем более сейчас нельзя назвать их запретительными нельзя. Компании из самых разных отраслей привлекают кредиты и для текущей деятельности, и для развития. Прибыль компаний и рост спроса оправдывают эти заимствования. Прибыль реального сектора, которую тоже можно посмотреть за последние 12 месяцев, держится на уровне 25 трлн рублей. За счет кредита, прибыли и вложений бюджета инвестиции поддерживаются на высоком уровне – 43 трлн рублей с июля прошлого года по июнь текущего включительно, то есть это объем инвестиций в экономику.

Депутаты нам все время напоминают, и совершенно справедливо, что надо уметь не только видеть картину целиком, но и различать детали, учитывать положение дел в отдельных отраслях, в регионах. Ситуация очень пестрая, мы уже с вами это обсуждали. Есть отрасли, которые развиваются, где растут и занятость, и инвестиции, и прибыль. Например, все неплохо с цветной металлургией, в ряде отраслей машиностроения. Есть отрасли, где показатели падают. Лесная промышленность и деревообработка, угольная промышленность, черная металлургия – эти отрасли у всех на слуху.

В какой-то степени эта неравномерность объясняется плохой внешней конъюнктурой для некоторых экспортеров, санкциями, но во многом она связана с тем, что в экономике происходят структурные изменения. Есть отрасли, которым нужны дополнительные работники, а тем отраслям, у которых снизилась рентабельность, ухудшилась конъюнктура, в условиях общей нехватки рабочих сил все сложнее оставаться конкурентоспособными на рынке труда. Мы уже много раз с вами это обсуждали. Дефицит кадров несколько смягчился, это показывают опросы, но нет никаких предпосылок для того, чтобы он полностью исчез в обозримом будущем. И есть отрасли, в которых экономическая отдача по разным причинам снизилась, если они не будут отпускать работников на другие направления, то структурная перестройка будет идти с большим трением. В том числе такое удержание будет тормозить рост производительности труда.

С дефицитом кадров действительно придется считаться, потому что это объективное физическое ограничение для наращивания производства. Мы это видим не только по статистике, но и по ежемесячным опросам бизнеса.

Конечно, есть и сокращения персонала. И уверена, каждый из вас такие примеры в своем регионе знает. Сокращения – это всегда болезненно, но обратите внимание на то, что безработица по стране не растет – значит, люди находят работу на других предприятиях. Если в экономике – не обязательно в той же отрасли или необязательно в том же регионе – есть востребованные рабочие места, то с точки зрения и общей пользы для экономики, и для доходов этих работников гораздо лучше, если они перейдут туда, где растет производство, чем останутся на производстве, которое не в состоянии обеспечить и устойчивую прибыль, и достойные зарплаты. Это то, о чем я уже упоминала, но очень важно, мне кажется, подчеркнуть этот тезис еще раз: гибкость рынка труда, более активный переток рабочих рук являются неотъемлемой частью структурной перестройки, необходимым условием роста производительности труда.

Рост производительности труда – это, пожалуй, единственный способ раздвинуть те жесткие рамки, которые на нас накладывает рынок труда. Наверное, это тема для отдельного обстоятельного разговора. Роль Правительства, роль конфигурации мер господдержки здесь многократно выше, чем любых инструментов, которые есть у Центрального банка. Но все-таки хотелось бы кратко сказать об этом тоже, потому что именно в повышении производительности труда скрыты поистине огромные резервы для экономического роста. Обратите внимание, мне кажется, цифры очень важные. Инвестиции в первой половине этого года были почти на четверть выше, чем 5 лет назад. И это в реальном выражении, в номинале-то рост вообще чуть ли не в 2 раза. А вот по части производительности успехи гораздо более скромные – рост только на 5%. Какие, мне кажется, мы должны сделать выводы? Что рост производительности, видимо, зависит не только и не столько от объема инвестиций. Производительность – это не только про число станков, глубину роботизации, число грузовиков или миллионы кубометров бетона.

Что нужно еще? Во-первых, более эффективное распределение производственных ресурсов в экономике, чтобы они концентрировались на тех направлениях, которые либо неотложные, либо создают наибольшую добавленную стоимость. Если экономика работает с ограничениями физических и трудовых ресурсов – это, наверное, не самое лучшее время настаивать на реализации проектов, рентабельность которых достигается только за счет дешевого финансирования. Это заведомо не самое рачительное использование имеющихся инвестиционных возможностей. Второе направление, – тесно связанное с этим, – это правильная организация производственных процессов на конкретном предприятии. Это дает весомую прибавку производительности даже без капитальных затрат. И мы это тоже видели, посещая такие предприятия, которые без больших вложений, за счет правильной организации производства достигают производительности труда.

И что показывают исследования экономистов? Чтобы рост производительности не остался просто лозунгом, нужно как минимум учитывать этот показатель – производительность – и в бюджетных инвестициях, и в мерах господдержки. Нужно ли поддерживать собственников неэффективных предприятий ради сохранения тех самых рабочих мест, если они производят убыточную продукцию? Это очень большой вопрос. Помимо издержек для бюджета, такая поддержка работает в минус, а не в плюс производительности, эффективности экономики.

Почему я упоминаю тему производительности? Потому что тема производительности она прямо связана с денежно-кредитной политикой. Потому что наша политика, денежно-кредитная, она влияет на спрос. А для того чтобы разрыв между спросом и предложением товаров и услуг закрывался быстрее, и чтобы мы могли быстрее снижать ключевую ставку, надо, чтобы быстрее росло предложение товаров и услуг. В условиях рекордно низкой безработицы (напомню, 2,2% – это очень мало и по нашим историческим меркам, и по истории других стран) дополнительный прирост ВВП возможен только за счет производительности труда. А как показывает соотношение динамики инвестиций и производительности, дело не только в деньгах. Да и динамика кредита это подтверждает: с 2022 по 2025 год кредит вырос на 45 трлн рублей, то есть на 88% за этот период. Дело не в деньгах, а всё-таки в мотивации и в стимулах к эффективному инвестированию.

Скажу подробнее об инвестициях в целом, потому что депутаты ставили вопрос, вот и сейчас Анатолий Геннадьевич про инвестиционную фазу спрашивал, как Банк России может содействовать перезапуску инвестиционного цикла. Сразу оговорюсь, что эта задача – перезапуск инвестиционного цикла – не означает, что сейчас инвестиции остановились. Напомню ещё раз цифру – 43 трлн за 12 месяцев, с июля по июнь – это последняя цифра, которая у нас есть. Речь идет о том, чтобы в 2027 году и далее пошел дальнейший рост инвестиций, причем не только в денежном, но и в физическом выражении. И желательно, чтобы инвестиции давали эффект в виде роста производительности труда – это самое важное.

Доступность инвестиционных кредитов – это только часть решения этой задачи. Конечно, важная часть. В каком случае кредиты, особенно длинные, могут стать доступными? Причем не для избранных компаний, которые получают доступ к льготным кредитам, а для всех. Они станут более доступными только при низкой инфляции. Если инфляция высокая, если зашкаливают опасения, что инфляция останется высокой, то об умеренных ставках идти речь не может? Почему? Кредитные ставки в тех странах, которые нам приводят в пример, умеренные вовсе не потому, что ключевая ставка там низкая. А потому, что они уже много десятилетий назад взяли под контроль инфляцию. После очень болезненного опыта, у них был опыт высокой инфляции в 1970-х годах, а где-то – в 1980-х и даже 1990-х. И держат ее под контролем уже много лет, очень бережно относятся к ценовой стабильности. Скажем, дискуссия о допустимости инфляции 5, 6, 7% в этих странах – странах, где низкие ставки, она была бы просто невообразима. В том числе потому, что граждане, избиратели очень болезненно реагируют даже на инфляцию 3–4%, мы это видим с вами. Период жесткой денежно-кредитной политики, который мы сейчас проходим, – это необходимый этап на пути к низкой инфляции и на пути к умеренным ставкам. Здесь наша страна отнюдь не уникальна.

Этот путь надо пройти до конца. Это особенно важно сейчас, когда мы больше не можем рассчитывать на финансирование из-за рубежа по умеренным ставкам – из стран с низкой инфляцией. Мы обязаны в нашей стране обеспечить такие же условия, которые в этих странах были обеспечены давно.

Чем еще низкая инфляция важна для инвестиций? Компании – они те же потребители товаров и услуг. Возвращаясь к нашим опросам, к нашему мониторингу предприятий (это тысячи предприятий), именно рост издержек бизнес сегодня называет главной проблемой в своей текущей работе. Не высокие ставки, да, жалуются на высокие ставки, но вот если говорить, что на первом месте, то это не высокие ставки, не налоги, не недостаток спроса, а то, что все дорожает – комплектующие, сырье, рабочие руки, логистика. А с высоким или, того хуже, ускоряющимся ростом затрат сложно планировать расширение производства. Так что, снижая инфляцию, мы облегчаем бремя для бизнеса и помогаем ему увереннее смотреть вперед, увереннее планировать развитие.

И возвращаясь опять к инвестициям, на примере инвестиций вред инфляции тоже виден. Цифра 43 трлн рублей – в деньгах это даже больше, чем год назад, но в физическом выражении инвестиции сократились почти на 10%. Это означает, что сильно подорожали инвестиционные товары. Это в том числе прямое следствие инфляции, а не только усложнение логистики, ужесточение санкций и так далее.

Я не буду долго говорить о том, что значит низкая инфляция для наших граждан. Вы это знаете сами не понаслышке, вы много общаетесь с людьми, работаете с их обращениями. Могу только подчеркнуть, что из всех возможных налогов высокий рост цен – это самый несправедливый налог. Он бьет по самым незащищенным людям.

Поэтому мы решительно настроены на то, чтобы снижать инфляцию, завершить период высокой инфляции. На эту же задачу работает намерение Правительства постепенно снижать дефицит бюджета. Но даже притом, что бюджет не будет препятствовать снижению инфляции, все прочие обстоятельства говорят нам, что в следующем году рост кредита должен оставаться сдержанным, но это будет рост кредита – примерно на уровне этого года. Поэтому в нашем базовом сценарии Основных направлений кредитно-денежной политики ключевая ставка хотя и снижается, но остается двузначной в течение всего следующего года.

Мы подготовили, как и в прошлом году, три альтернативных сценария. Каждый из них призван продемонстрировать, как Банк России будет действовать в разных ситуациях. Потому что много неопределенности, и если ситуация будет развиваться не по базовому сценарию, мы показали как раз, как Банк России будет действовать. Самый благоприятный – это дезинфляционный сценарий, где удается быстрее повысить производительность, где выше отдача на инвестиции, где более эффективно распределяются и используются экономические ресурсы. Это непростая задача, но на мой взгляд, она вполне посильная. И в этом сценарии инфляция падает быстрее, ключевая ставка опускается ниже 10% уже в следующем году.

Два других сценария – рисковый и проинфляционный – хотелось бы, напротив, избежать. Они демонстрируют, как мы будем действовать при сочетании инфляционных рисков разной природы. Главное, что мы хотим показать в этих сценариях, что, как бы ни складывались обстоятельства, Банк России будет стоять на страже ценовой стабильности, которая возложена на нас законом, одновременно возвращая рост экономики к потенциалу, создавая условия для устойчивого экономического роста. В тесном взаимодействии с Правительством мы в любом сценарии обязаны защитить макроэкономическую стабильность. Другого пути, честно говоря, просто нет. И чем быстрее мы его пройдем, тем быстрее сможем ощутить все выгоды от восстановления ценовой стабильности. Иначе и через год, и через два, и через три – и люди, и бизнес будут страдать от бремени инфляции и непосильных рыночных ставок.

На этом завершаю свое выступление, благодарю за внимание. Я и мои коллеги, здесь присутствуют мои заместители, руководители ключевых департаментов, мы будем готовы ответить на вопросы.

Спасибо большое!

Фото на превью: пресс-служба Государственной Думы